王浩所在的項(xiàng)目組，接到了一個最不想接聽的電話。電話那端的IPO預(yù)審員，表示要對該項(xiàng)目組負(fù)責(zé)的一家擬IPO企業(yè)進(jìn)行現(xiàn)場檢查。

在一家北京大型券商深圳投行部工作了五年多的王浩，一下子就明白了電話中的“套路”。“他們是想讓企業(yè)知道現(xiàn)場檢查的嚴(yán)格程度，讓企業(yè)知難而退，撤回上市材料。”王浩告訴經(jīng)濟(jì)觀察報記者，現(xiàn)在IPO發(fā)審審核得很嚴(yán)，過會率也比較低，作為保代，即便是得罪客戶也要盡量勸其撤材料。

除此之外，公司內(nèi)核部的領(lǐng)導(dǎo)也要求王浩所在業(yè)務(wù)部把手中三年凈利潤合計(jì)不足1億的擬上市項(xiàng)目名單統(tǒng)計(jì)上報。

記者從多位投行人士處了解到，2018年IPO大檢查已經(jīng)開始啟動。有其他想法的企業(yè)，或者相對有瑕疵、條件差的企業(yè)，有可能會從IPO排隊(duì)中身退。

從監(jiān)管層角度看，IPO現(xiàn)場檢查將通過強(qiáng)化IPO申請企業(yè)監(jiān)管力度，督促中介機(jī)構(gòu)勤勉盡責(zé)、審慎執(zhí)業(yè)，從源頭上提高上市公司質(zhì)量。

在王浩等投行從業(yè)人士看來，經(jīng)歷2017年IPO審核進(jìn)入前所未有的提速和“嚴(yán)審”之后，2018年這一態(tài)勢仍舊延續(xù)。近五年來，證監(jiān)會檢查申報IPO企業(yè)的手段不斷升級。一方面，現(xiàn)場檢查從無到有，從定期抽查到“抽查+定向抽查”雙管齊下；另一方面，窗口指導(dǎo)的財務(wù)門檻也在提高，去年規(guī)定“最后一年凈利潤不能低于3000萬”，到如今三年凈利潤合計(jì)不低于1個億，最近一年凈利潤主板超過8000萬，創(chuàng)業(yè)板不低于5000萬，要求大幅提高，這一切給投行業(yè)務(wù)帶來新的挑戰(zhàn)。從嚴(yán)審核使投行IPO業(yè)務(wù)數(shù)量和收入受到較大影響，加上去年減持新規(guī)發(fā)布后，再融資和定增業(yè)務(wù)趨近停滯。而與此同時，投行業(yè)生態(tài)也在發(fā)生變化，伴隨著中國存托憑證（CDR）發(fā)行向“獨(dú)角獸”企業(yè)開放，大投行業(yè)務(wù)會越來越多，小投行會越來越“吃力”，大型券商已經(jīng)走在了爭搶“獨(dú)角獸”的道路上。

新增定向檢查

3月16日證監(jiān)會通報2017年下半年IPO企業(yè)現(xiàn)場檢查及問題處理情況時表示，2018年上半年將繼續(xù)深入開展IPO企業(yè)現(xiàn)場檢查工作。檢查范圍主要包括：信息披露質(zhì)量抽查抽中的企業(yè)；日常審核中發(fā)現(xiàn)存在明顯問題或較大風(fēng)險的企業(yè)；反饋意見或告知函等回復(fù)材料超期未報的企業(yè)。“企業(yè)預(yù)披露之后，證監(jiān)會會對企業(yè)的資質(zhì)進(jìn)行判斷，定向指出一批不滿意的企業(yè)，然后預(yù)審員會致電保薦機(jī)構(gòu)，如果認(rèn)為企業(yè)存在問題或者風(fēng)險，暗示其撤材料。一般會有兩種說辭，第一種是說要對企業(yè)進(jìn)行現(xiàn)場財務(wù)檢查，或者說覺得后續(xù)的IPO進(jìn)程可能很難推進(jìn)下去了，那么作為企業(yè)方面也就聽懂了。”王浩說。有些企業(yè)知道自己有瑕疵，很難過會，一聽到要現(xiàn)場檢查扛不住就主動把材料撤回來了，有些企業(yè)選擇不撤材料，這種留到上會的時候也還是會直接否掉的。

哪些企業(yè)容易成為證監(jiān)會定向檢查的目標(biāo)呢？據(jù)經(jīng)濟(jì)觀察報記者了解，一種是業(yè)績不理想、利潤比較少、增長不樂觀或者凈利潤不斷下滑；另一種是業(yè)績尚可，但是企業(yè)實(shí)際控制人被一些競爭對手舉報，糾紛解決不了；再者就是存在法律、專利等方面的瑕疵。“企業(yè)申報之后證監(jiān)會會有反饋，以前有些企業(yè)發(fā)現(xiàn)有問題會故意先不回答，拖延時間，爭取再修補(bǔ)一下中報、年報的問題，現(xiàn)在監(jiān)管是不允許拖延，要企業(yè)趕緊把反饋意見報上來，如果不及時報上去，就要有針對性地開啟現(xiàn)場檢查。”某銀行系券商投行人士對經(jīng)濟(jì)觀察報記者表示。

現(xiàn)場檢查主要查企業(yè)體外資金循環(huán)和是否存在利益輸送，例如收入是否間接或直接流入實(shí)際控制人的賬戶，采購的資金是否來源于實(shí)際控制人等等。而企業(yè)普遍存在的問題也集中在財務(wù)方面，例如資金往來可能不是基于正常的生產(chǎn)經(jīng)營、采購和支付客戶，或者有些企業(yè)的客戶或供應(yīng)商是剛剛成立，最后發(fā)現(xiàn)是實(shí)際控制人直接或間接控制的。再次是披露不夠充分、描述過于夸張等等。

除了定向檢查外，還有一種方式是窗口指導(dǎo)。一位接近監(jiān)管的人士對經(jīng)濟(jì)觀察報記者表示，對于新申報企業(yè)，最近新增要求企業(yè)三年凈利潤合計(jì)不低于1個億，且最后一年不低于5000萬，最近一年凈利潤主板必須超過8000萬，創(chuàng)業(yè)板不低于5000萬。根據(jù)證監(jiān)會掛網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，2018年至今已有19家擬IPO公司中止審查，有48家公司選擇撤回了IPO申請。“上會否決率高，以后審核也不是按排隊(duì)名次來核，對于優(yōu)秀的企業(yè)，監(jiān)管會抽出來不停地往前推、天天催反饋；業(yè)績不好的企業(yè)排上一年也沒用，照樣否掉，而且最近新規(guī)出來被否企業(yè)三年內(nèi)不能借殼，與其被否后失去很多機(jī)會，還不如自己主動撤了。這種情況下，企業(yè)反而淡定了。”王浩表示。

嚴(yán)審和檢查強(qiáng)化了中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任，讓投行人員壓力倍增。王浩告訴記者，現(xiàn)在項(xiàng)目儲備壓力特別大，項(xiàng)目執(zhí)行難度和IPO反饋難度也特別大。反饋會有個模板，里面列的財務(wù)問題非常細(xì)化，財務(wù)科目、財務(wù)業(yè)務(wù)之間的匹配性都要問得特別清楚。

“手段”不斷升級

定向檢查是今年證監(jiān)會的“新招”，以往通常采取抽查的方式即隔一段時間抽查部分企業(yè)，現(xiàn)場檢查非常嚴(yán)格，被抽到的企業(yè)大部分檢查結(jié)果都有問題，剩下沒有問題、通過檢查的企業(yè)等于給予了背書，上會基本100%通過。

王浩2012年進(jìn)入投行工作，那個時候并購重組和再融資還沒有完全成氣候，IPO審批慢。他跟進(jìn)的第一個項(xiàng)目2012年申報，2014年底才拿到反饋，當(dāng)時的IPO已經(jīng)形成堰塞湖，所以證監(jiān)會采取了一次財務(wù)大核查。2013年1月底，證監(jiān)會下發(fā)通知，當(dāng)年3月底前所有在會企業(yè)都要提交財務(wù)自查報告，這次核查讓當(dāng)時很多企業(yè)知難而退，主動撤了材料，而交了自查報告的企業(yè)，證監(jiān)會再進(jìn)行抽查，又抽查了一百幾十家企業(yè)。“自那以后，證監(jiān)會經(jīng)常進(jìn)行現(xiàn)場抽查，同時也成為一種勸退企業(yè)的手段，要知道，在那次財務(wù)大核查之前，抽查的情況是很少的。”王浩說。

他記得，2013-2016年間，并購重組和再融資項(xiàng)目激增，但I(xiàn)PO進(jìn)程卻停了兩次。2015年以后，對IPO申報企業(yè)開始了常規(guī)性抽查，好壞企業(yè)都有可能抽到，抽中的話就要接受現(xiàn)場檢查，沒有抽中的也不用提交財務(wù)報告，進(jìn)行內(nèi)核、企業(yè)自身把握財務(wù)尺度即可。“從去年四季度新一屆發(fā)審委上任以來，IPO企業(yè)上會速度加快，反饋加快，但審得卻很嚴(yán)，過會率低，如今在搖號抽查的方式上加上定向檢查，監(jiān)管可能會形成一個內(nèi)部的名單，覺得不好的企業(yè)會勸退，給新經(jīng)濟(jì)企業(yè)留出上市的空間。”一位華南券商保薦代表人對經(jīng)濟(jì)觀察報記者表示。

除了檢查范圍升級之外，對擬上市企業(yè)的盈利指標(biāo)要求也越來越高。按照《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》（下稱《管理辦法》）規(guī)定，要求企業(yè)在上市前必須連續(xù)三年盈利,并且累計(jì)凈利潤需要超過3000萬。但王浩告訴經(jīng)濟(jì)觀察報記者，實(shí)際審核的窗口指導(dǎo)要求高于《管理辦法》，2017年的時候有個窗口指導(dǎo)，設(shè)了一個隱形的紅線：最后一年凈利潤不能低于3000萬，事實(shí)上當(dāng)時的確90%以上低于這個指標(biāo)的企業(yè)都被否了，而如今要求三年凈利潤合計(jì)不低于1個億，最近一年凈利潤主板必須超過8000萬，創(chuàng)業(yè)板不低于5000萬，要求大幅提高。

據(jù)證監(jiān)會介紹，2017年下半年，在做好新股發(fā)行常態(tài)化工作的同時，已對22家IPO在審企業(yè)開展了現(xiàn)場檢查。對于2018年，證監(jiān)會表示，將通過常態(tài)化現(xiàn)場檢查，督促IPO申請企業(yè)提高質(zhì)量，督促中介機(jī)構(gòu)勤勉盡責(zé)，為堅(jiān)決打好防范化解資本市場重大風(fēng)險攻堅(jiān)戰(zhàn)做出努力。

投行業(yè)態(tài)生變

伴隨著發(fā)行市場的變化，投行業(yè)務(wù)生態(tài)也在發(fā)生改變。“大投行三年凈利潤不足1億的這類項(xiàng)目比較少，影響有限，我們是1個億以下的項(xiàng)目都不能立項(xiàng)。小投行拿的項(xiàng)目都是三四千萬利潤，對于他們來說會比較艱難。”上述銀行系券商投行人士稱，未來投行業(yè)務(wù)會很難做，去年出了減持新規(guī)之后，再融資和定增業(yè)務(wù)近乎停滯，現(xiàn)在IPO數(shù)量估計(jì)也會有所減少，保薦費(fèi)從短期來看會受到影響。

與此同時，客戶也非常“挑剔”券商，伴隨著政策不斷變化，對上市企業(yè)財務(wù)門檻的日益提高，大券商由于投行業(yè)務(wù)（包括IPO、并購重組、再融資、公司債）的均衡發(fā)展和對全能型從業(yè)人員的培養(yǎng)，日益與小券商拉開差距。

王浩表示，“以前政策寬松，過會率高，大券商跟小券商競爭力沒有太大差距，有些券商沒什么資源，招股書也寫得很爛，但是保薦的企業(yè)一下子就過會了?，F(xiàn)在政策收緊，客戶明顯更偏向于大型券商，因?yàn)榇笮腿叹C合服務(wù)能力強(qiáng)，更規(guī)范，過會能力也強(qiáng)，不會說因?yàn)榻衲闕PO政策突變投行業(yè)務(wù)就全部‘癱瘓’，而且大券商大部分投行從業(yè)人員每項(xiàng)業(yè)務(wù)都能開展。有些小投行的投行人員只做過重組或者IPO，綜合業(yè)務(wù)能力有所欠缺。”

但另一扇門也在打開。隨著“新經(jīng)濟(jì)”和“獨(dú)角獸”企業(yè)、尤其是生物科技、云計(jì)算、人工智能和高端制造業(yè)“獨(dú)角獸”的異?；馃幔C監(jiān)會采用CDR的設(shè)計(jì)向它們伸出A股上市邀請的橄欖枝，也給投行帶來了新的業(yè)務(wù)機(jī)會。

接受經(jīng)濟(jì)觀察報記者采訪的投行人士多數(shù)認(rèn)為，發(fā)行CDR都是大型券商的囊中之物，小券商或許邊都沾不上。

上述華南券商保薦代表認(rèn)為，投行的IPO業(yè)務(wù)減少，也在倒逼投行轉(zhuǎn)型，尋找一些更受國家鼓勵的企業(yè)去推薦上會。

“現(xiàn)在各大券商都在爭搶‘獨(dú)角獸’企業(yè)，我們董事長和投行老大天天在跑，這輪就看BATJ等企業(yè)回歸項(xiàng)目各家能搶到幾家了。”王浩稱。