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為了放大行研價值，傳播公司智慧，毅達資本推出了首屆ADDOR思想?yún)R。由毅達資本管理合伙人傾力推薦的九位創(chuàng)投精英，分享他們關(guān)于人工智能、新一代信息技術(shù)、物聯(lián)網(wǎng)、生命科學(xué)、文化產(chǎn)業(yè)、并購?fù)顿Y的所見、所聞、所思。

我們今天推出的這位演講人—李安峰，他擁有多年投行、投資經(jīng)驗，為大家分享的是并購基金2.0時代的解題思路。
以下為演講精華分享：

并購1.0時代的后遺癥

A股有一家奇葩的公司，在預(yù)告2018年利潤的時候，給出了一個離奇的數(shù)字：-78億人民幣。過去十年，這家公司的累計利潤僅20億，2018年，把過去十年的利潤虧了四個輪回。問題不是巨虧，問題是，巨虧年年有，今年特別多。今年的虧損，不是個案，而是一種普遍現(xiàn)象?？匆唤M統(tǒng)計數(shù)據(jù)：虧損超過10億的上市公司家數(shù)，2017年是27家，2018年是108家。造成這種現(xiàn)象的罪魁禍首是商譽減值，這家公司78億的虧損中，有49億是商譽價值。監(jiān)管部門也注意到了這個風險，在2018年12月底，證監(jiān)會發(fā)布了《會計監(jiān)管風險提示第8號-商譽減值》。廣大上市公司正是借著這股東風，破罐子破摔，來了一波財務(wù)大洗澡。初步統(tǒng)計，上述虧損企業(yè)中有60%，是與商譽減值有關(guān)。本質(zhì)就怕追問，大幅虧損的背后是商譽減值。那么，商譽減值的背后又是什么呢？它暴露的是并購1.0時代的后遺癥。大面積巨額虧損是對簡單粗暴的搭伙過日子式并購模式的嘲諷，是一次秋后算賬。

并購2.0時代背景音

有病就得治，有錯就要改?？上驳氖牵覀兛吹揭粋€舊時代的衰落，一個新時代的來臨。我們大膽的判斷，并購進入2.0時代。每一個時代都有自己的背景音，我們聽聽當下這個時代的三個最強背景音：宏觀經(jīng)濟層面，背景音是后工業(yè)化時代，在后工業(yè)化時代，由增量的經(jīng)濟主導(dǎo)切換到存量經(jīng)濟主導(dǎo)；產(chǎn)能過剩，供需失衡；經(jīng)濟總體進入新舊動能的轉(zhuǎn)換期。宏觀層面的轉(zhuǎn)型、整合、升級是大勢所趨。產(chǎn)業(yè)層面，背景音是民營企業(yè)紓困。尤其是2018年，大量民營上市公司出現(xiàn)融資難的問題，各路紓困資金緊急馳援。一般來說上市公司是相對優(yōu)質(zhì)的公司，上市公司尚且如此，更何況大量未上市的中小公司。經(jīng)濟領(lǐng)域也象自然界一樣，遵循優(yōu)勝劣汰的叢林法則，行業(yè)龍頭的發(fā)展問題和行業(yè)弱者的生存問題并存，帶來大量的并購交易需求。資本市場，背景音是A股港股化。體現(xiàn)在：A股估值進入低估區(qū)間，一二級市場出現(xiàn)倒掛現(xiàn)象。價差是并購1.0模式的主食，在這種背景下，以前簡單粗暴的價差套利并購模式，必然會失去存在的空間。

并購2.0是一個新物種

并購2.0，正是在這樣的背景下成長起來的，并購2.0是與1.0完全不同的一個新物種。體現(xiàn)在以下三個方面：

衡量并購成功的標準不同。并購基金1.0時代的成功指標是過會率，搞定證監(jiān)會是關(guān)鍵，在過去幾年，這個成功指標，一般來說10個上會8個過。2.0時代，成功指標是整合成功率，它的成功率是多少呢？剛好倒過來，10個并購8個敗。美國等成熟市場的并購成功率在25%。
加法不同。市值=利潤*估值水平。并購的核心邏輯是1+1大于2。在并購1.0時代，這個加法主要在估值層面，上市公司30倍PE，并購標的10倍PE，一加，白賺標的公司20倍PE。2.0時代就不同了，他加的是利潤，是價值這個層面。
價值增值的模式不同。1.0時代，大家主要賺的是市場的錢，所以以跨行業(yè)并購居多。大部分企業(yè)的價值增值，終于并購時刻，損于投后。2.0時代更多的是基于產(chǎn)業(yè)整合，賺的是產(chǎn)業(yè)效率提升的錢。并購的價值始于并購的時刻，能否增值取決于并購后的整合。

上述三點的不同集中體現(xiàn)在并購的難度不同。如果說并購1.0模式是一道算術(shù)題，并購2.0模式則一道應(yīng)用題。1.0時代，并購雙方只要有足夠的估值差就可以并購，所以在1.0時代，凡見并購，先漲為敬。而2.0時代，特別考驗投資人的審題能力，需要考慮雙方的資源、品牌、團隊、文化等等是否契合，是否具備并購后的整合空間。這些能力，既需要有見識，能看得清，又需要有執(zhí)行力，能做到位。

并購2.0時代解題思路

每一個時代都會呼喚新的英雄。毅達資本早在2017年，就聯(lián)合國內(nèi)頂尖的券商并購團隊，成立了兩支針對上市公司的并購基金，立志成為2.0時代的新英雄，也助推建立2.0時代的新生態(tài)。在過去的幾年中，毅達資本并購團隊積累了一些經(jīng)驗：一個公理，兩種題型，四大解題技巧。首先，關(guān)鍵是抓住一個公理：并購2.0時代的公理是什么呢?價值。并購對于買方來講在本質(zhì)上就是一種產(chǎn)業(yè)投資行為，只有創(chuàng)造價值的并購才是長久之道。價值增值的本質(zhì)是通過改變微觀結(jié)構(gòu)來實現(xiàn)宏觀的資源配置。其次，從公理出發(fā)，推導(dǎo)出兩種題型的解法：

公司內(nèi)部結(jié)構(gòu)優(yōu)化
核心是能夠提升公司內(nèi)部的效率，這里面有兩大類，一類是以成長性行業(yè)為主，即以并購驅(qū)動增長，還有一類是傳統(tǒng)行業(yè)通過新技術(shù)的賦能實現(xiàn)第二春，我們之前說的+互聯(lián)網(wǎng)就是這個邏輯。這里面的典型案例，比如高瓴資本對百麗鞋業(yè)的私有化并購，主要的目的，是想用大數(shù)據(jù)和人工智能來提高傳統(tǒng)行業(yè)的效率。

優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)
從產(chǎn)業(yè)視角去提升整體效率，優(yōu)化競爭格局，讓低效的資產(chǎn)退出市場，釋放有限資源。留下來的龍頭公司，可以優(yōu)化與上下游的話語權(quán)，實現(xiàn)行業(yè)整體層面的資源有效配置，這類并購以成熟型行業(yè)為主。這里面的典型案例，比如愛爾眼科對于眼科?？菩袠I(yè)的并購整合。

最后，四個解題技巧，也是我們做并購?fù)顿Y的四個金標準：團隊，主并購方必須具備一個靈魂人物，一個具有很強執(zhí)行力的管理層團隊，也就是說需要一個堅實的內(nèi)核；聚焦，所有的個體都有自己的優(yōu)勢領(lǐng)域和能力圈，堅守能力圈，先做強，再圖大。上市公司需要有自己堅定的方向，聚焦主業(yè)；整合，并購必須具備整合的空間和可能性，價值就是來自于整合，是對結(jié)構(gòu)的再調(diào)整，沒有整合的、簡單的搭伙過日子模式堅決不做；賦能，成功率高的并購，往往具有賦能的特性。就是說行業(yè)里的相對強的一方，能夠為弱者賦能，或者說雙方的優(yōu)勢互補，相互賦能。并購后的整合需要有破有立，弱者聯(lián)合，容易破，不容易立；強者整合，難在破。抓住價值這個公理，熟練掌握兩種題型和四大解題技巧，并購這門課的成績一般都不會太差。

一個時代來臨之際，能否抓住機遇，取決于你選擇什么，選擇什么樣的價值觀，選擇什么樣的方向？選擇往往比努力重要。毅達資本已經(jīng)做出了選擇，回歸本質(zhì)，堅守價值，立志成為并購2.0時代的解題高手。

更多精彩內(nèi)容，請在愛奇藝搜索“毅達資本”，觀看演講視頻。

并購1.0時代的后遺癥

并購2.0時代背景音

有病就得治，有錯就要改?？上驳氖?，我們看到一個舊時代的衰落，一個新時代的來臨。我們大膽的判斷，并購進入2.0時代。每一個時代都有自己的背景音，我們聽聽當下這個時代的三個最強背景音：宏觀經(jīng)濟層面，背景音是后工業(yè)化時代，在后工業(yè)化時代，由增量的經(jīng)濟主導(dǎo)切換到存量經(jīng)濟主導(dǎo)；產(chǎn)能過剩，供需失衡；經(jīng)濟總體進入新舊動能的轉(zhuǎn)換期。宏觀層面的轉(zhuǎn)型、整合、升級是大勢所趨。產(chǎn)業(yè)層面，背景音是民營企業(yè)紓困。尤其是2018年，大量民營上市公司出現(xiàn)融資難的問題，各路紓困資金緊急馳援。一般來說上市公司是相對優(yōu)質(zhì)的公司，上市公司尚且如此，更何況大量未上市的中小公司。經(jīng)濟領(lǐng)域也象自然界一樣，遵循優(yōu)勝劣汰的叢林法則，行業(yè)龍頭的發(fā)展問題和行業(yè)弱者的生存問題并存，帶來大量的并購交易需求。資本市場，背景音是A股港股化。體現(xiàn)在：A股估值進入低估區(qū)間，一二級市場出現(xiàn)倒掛現(xiàn)象。價差是并購1.0模式的主食，在這種背景下，以前簡單粗暴的價差套利并購模式，必然會失去存在的空間。

并購2.0是一個新物種

并購2.0，正是在這樣的背景下成長起來的，并購2.0是與1.0完全不同的一個新物種。體現(xiàn)在以下三個方面：

衡量并購成功的標準不同。并購基金1.0時代的成功指標是過會率，搞定證監(jiān)會是關(guān)鍵，在過去幾年，這個成功指標，一般來說10個上會8個過。2.0時代，成功指標是整合成功率，它的成功率是多少呢？剛好倒過來，10個并購8個敗。美國等成熟市場的并購成功率在25%。
加法不同。市值=利潤*估值水平。并購的核心邏輯是1+1大于2。在并購1.0時代，這個加法主要在估值層面，上市公司30倍PE，并購標的10倍PE，一加，白賺標的公司20倍PE。2.0時代就不同了，他加的是利潤，是價值這個層面。
價值增值的模式不同。1.0時代，大家主要賺的是市場的錢，所以以跨行業(yè)并購居多。大部分企業(yè)的價值增值，終于并購時刻，損于投后。2.0時代更多的是基于產(chǎn)業(yè)整合，賺的是產(chǎn)業(yè)效率提升的錢。并購的價值始于并購的時刻，能否增值取決于并購后的整合。

并購2.0時代解題思路

每一個時代都會呼喚新的英雄。毅達資本早在2017年，就聯(lián)合國內(nèi)頂尖的券商并購團隊，成立了兩支針對上市公司的并購基金，立志成為2.0時代的新英雄，也助推建立2.0時代的新生態(tài)。在過去的幾年中，毅達資本并購團隊積累了一些經(jīng)驗：一個公理，兩種題型，四大解題技巧。首先，關(guān)鍵是抓住一個公理：并購2.0時代的公理是什么呢?價值。并購對于買方來講在本質(zhì)上就是一種產(chǎn)業(yè)投資行為，只有創(chuàng)造價值的并購才是長久之道。價值增值的本質(zhì)是通過改變微觀結(jié)構(gòu)來實現(xiàn)宏觀的資源配置。其次，從公理出發(fā)，推導(dǎo)出兩種題型的解法：

公司內(nèi)部結(jié)構(gòu)優(yōu)化
核心是能夠提升公司內(nèi)部的效率，這里面有兩大類，一類是以成長性行業(yè)為主，即以并購驅(qū)動增長，還有一類是傳統(tǒng)行業(yè)通過新技術(shù)的賦能實現(xiàn)第二春，我們之前說的+互聯(lián)網(wǎng)就是這個邏輯。這里面的典型案例，比如高瓴資本對百麗鞋業(yè)的私有化并購，主要的目的，是想用大數(shù)據(jù)和人工智能來提高傳統(tǒng)行業(yè)的效率。

優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)
從產(chǎn)業(yè)視角去提升整體效率，優(yōu)化競爭格局，讓低效的資產(chǎn)退出市場，釋放有限資源。留下來的龍頭公司，可以優(yōu)化與上下游的話語權(quán)，實現(xiàn)行業(yè)整體層面的資源有效配置，這類并購以成熟型行業(yè)為主。這里面的典型案例，比如愛爾眼科對于眼科專科行業(yè)的并購整合。

最后，四個解題技巧，也是我們做并購?fù)顿Y的四個金標準：團隊，主并購方必須具備一個靈魂人物，一個具有很強執(zhí)行力的管理層團隊，也就是說需要一個堅實的內(nèi)核；聚焦，所有的個體都有自己的優(yōu)勢領(lǐng)域和能力圈，堅守能力圈，先做強，再圖大。上市公司需要有自己堅定的方向，聚焦主業(yè)；整合，并購必須具備整合的空間和可能性，價值就是來自于整合，是對結(jié)構(gòu)的再調(diào)整，沒有整合的、簡單的搭伙過日子模式堅決不做；賦能，成功率高的并購，往往具有賦能的特性。就是說行業(yè)里的相對強的一方，能夠為弱者賦能，或者說雙方的優(yōu)勢互補，相互賦能。并購后的整合需要有破有立，弱者聯(lián)合，容易破，不容易立；強者整合，難在破。抓住價值這個公理，熟練掌握兩種題型和四大解題技巧，并購這門課的成績一般都不會太差。

一個時代來臨之際，能否抓住機遇，取決于你選擇什么，選擇什么樣的價值觀，選擇什么樣的方向？選擇往往比努力重要。毅達資本已經(jīng)做出了選擇，回歸本質(zhì)，堅守價值，立志成為并購2.0時代的解題高手。

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ADDOR 思想?yún)R|毅達資本李安峰：并購基金2.0時代的解題思路

發(fā)布時間： 2019-10-08 17:30:00

發(fā)布時間： 2019-10-08 17:30:00